首先先要感谢南航客机的四小时延误，才让我有多余的时间完成这篇“牢骚”。坐在
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白云机场里的某一家餐厅，那碗60块何其难吃的牛肉面为我带来了很多灵感
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嗯，一些想法
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2 G, }& _( @! N) Q4 l东，新和国航之间的收购战被传媒、商界抄得沸沸扬扬，而当中它们手上各自拿着
% d2 w9 F; Y& d6 l& \底牌；背后的资本力量、非商业因素都被考虑在这次的收购之中。国航的横刀夺爱
2 e+ E2 E3 s* C6 i- @8 F+ g0 Q是否物有所值？东航是否真的是一块和氏壁？而新航是否塞翁失马？这场牵涉到营
( D6 L- s( a& x' `) s运利益，产业发展，公司市值，甚至意识形态的交易，最终又会花落谁家呢？
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! T0 T* B9 e( ]" b' r K' @故事要从大型外资进入中国民航市场开始讲起：
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2006年8月，李先生领导的中国国航与国泰已经谈判了两年。国航当时作为国内赢利
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最好的航空公司，而国泰是为全球营运最好的公司之一。 国航的H股(0753)当时股
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价为3港元，(如果没有记错当时国航还没有A股) 而国泰以国航的IPO价格(2。98)认
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购国航所增发的7亿股份，而国航以市价15港元认购国泰股权；最终双方可以交叉持
/ i' y0 f7 [. {股20%。于谈判的关键时刻，李先生要求国泰以每股3。8元增持，而国泰每股的价格
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需降至13元。在这一升一降之间，国泰要多付20亿多元。熟悉中国航空业的朋友们
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都知道，以首都机场为主的国航，在2005年已被东京和首尔分流了客源，再加上曼
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谷，新加坡等南亚机场的威胁，既然与国泰的合作可以让国航锁定更多北京-香港的
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中国出境旅客。那又是什么条件让李先生可以“临时加码”呢？
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主要原因有三：
' E3 v5 [/ ]) c3 g1，国泰近年的客运周转量为1% - 3%，国航的增长是16%，是国泰的8倍多。作为市
3 _0 o. h- I- |- d0 I" K2 y) `值年代，这是国航的重要筹码。
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2，以当时国泰的股价为15港元，其已经上市20年。国航于2004年上市，相对来说，
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它更存在大量的上升空间，IPO的收购价的确是偏低。
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3，国航拥有强大的盈利潜力：以客座率、公里收入和成本计算。国泰每一个客人的
4 E2 A4 v" y/ O7 [成本比国航多出7美分，如果条件相约，同以九成客座率计算，国航可以节约56亿人
6 V5 S( p; @- m" V民币。同时因为香港对飞机进口、航材收比国内便宜的关税，加上国内的油价比国
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际规范高出大约800至1000元人民币，以国航2005年300万吨的耗油，那是比国泰高
( P5 ^ u/ @* w) g, u! f出30多亿的开支。
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! N' F! ?+ u0 c最终，双方达成协议，国泰以每股3。45元认购国航，而国泰股价降至13。5元。目
9 D* o) r" I% p! V4 q9 j前看来，国航于2008年1月的H股股价为11元，升幅达200%。这次的收购可以说李先
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生在“打劫”；但是我更看重的是未来。
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很多人说，国航是“搅屎棍”、“炒卖”等等。但是懂得这种手法的央企又只是国
5 u9 S- j& g0 e3 O( y航吗？2006年3月，淡马锡控股收购邱德拔(以故新加坡房地产和金融家)所持有11%的
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渣打银行股权，此项交易最终以66亿新元成交。据报，中国银行、中国建设银行和
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中国工商银行都参与了这次的争端战中。以自由贸易的角度去看，真的只是简单的
+ ~, F, ~: Q* ?; US&D关系。作为S&P和Moody评级为AAA的淡马锡控股明白，如果它认为上海这快领地
7 v N7 K& h5 T) [& C是必取的话，它同样会有新的收购策略。(据了解，新航最初开始接触的是均瑶的吉
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祥航空。
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" x5 l+ r$ F; a( K! `1月9日，国航“放风”回应新航的收购价为每股5港元，市场上更有消息推至7港元。
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新航总裁周俊成说“没有什么是志在必得的”而新航也表示无意增加其3。8元收购
; R8 A4 A1 @) v5 `价。这种“拼命三郎”的打法，让市场怀疑；究竟是什么让国航抱有如此大的信心
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呢？
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: g$ `( w# p" ~: x* C6 Z国航加码期间，再次提出了“协同效应”；这也是东航甚至市场忽视的内容。东航
& `8 V! `- P- X2 Q/ }3 I: q所被吸引的是新航现金注资，加上其赢利表现和管理经验，的确对东航来说是目前
& N1 J; o; @1 p5 [' P所需。但是它们之间的“协同效应”却没有明确地为股东解散，如何量化、营利更
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没有详尽说明。对股东来说，未来赢利和市值增长才是它们所关心的重点。国航提
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出，从1月9日中金公司(中国国际金融有限公司 CICC)的分析报告， 东航与国航的
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协同效应将产生30至50亿元的赢利，远高于新航的11至15亿元。那为什么不将新方
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案放在桌子上比较呢？ 但是作为两家国有企业，最坏的选择会是公开地将各个业务
" b( }) c) t% b* s+ M1 e+ t交与市场评头品足。国航更希望看到的东航或是新航知难而退。
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6 D! j% A; c* ~( t东航和国航之间实在是存有恩怨，早于2006年国航已经和东航商谈有关货运方面的
6 T: p% ]: M$ s& W! @, z/ x' {2 h合作，如合作建立一家在上海的航空货运公司。但不久之后，国航选择了与国泰在
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上海成立同样的公司，而国泰和东航终止了一切的合作。所以很多股东还没有明白
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东航董事罗先生在股东会议上三番四次提及的“尊严”是何解。随着2006年外资开
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始深度介入中国民航市场，而这个过程中短期内得益最多的是外资，就好像这几年
& T) K, [ o* W, }1 q0 i发生在国内金融业的情况一样。当看似是两家国有企业在推手的时候，后面站着的
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是英资的国泰和新加坡政府为大股东的新航。长远看来，中国企业能否学习到所谓
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的先进管理经验还是未知之数。国航与国泰交换持股后，市场并不认为前者在管理
: r$ V z0 M+ f% D' G8 L: @/ A3 S上得到飞跃的改善。加上东航过去数年的营利表现一直没有起色。现管理层令人信服的管理和领导能力，
. N. X2 i: ]& \一旦新航的渗入，东航又会否被反客为主？(东航与07年11月和新航签的反摊薄和竞
3 b( Y+ ]! u9 y/ a! R0 m业禁止条款，早已将国航和东航未来的合作变为不可能。)
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/ c* {0 T/ D5 x7 u国航一切的手段为的是让主动权回到东航手中；东航可以利用更多资本市场上的空
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间，譬如增发H股、寻求海外的private equity或者是其他航空公司、最后可以联同
N- i# y% \- i5 q7 B% W- ~# G上海市政府和上海航空成立国际航线的公司。对在为协助上海市成为重要空中枢纽
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的关键，东航其实有着重要的角色。上海拥有着虹桥和浦东两大机场，光凭东航和
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上海航空都不足够。如果以首都机场为基地的国航都不可能，那么以新加坡为基地
9 \( F0 |8 W( y* R1 p/ p6 H的新航又可能了吗？
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30年前邓小平推动了改革开放，他曾说只要改革成功；姓什么并不重要。如今我们
- x, d2 ?# {5 x$ A4 j4 f+ A. \考虑到了这些受到注资的企业的时候，那么究竟是姓中还是姓外呢？东航和国航互
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相指责刚刚好表现出了改革所带来的两方面的问题。那么它给我们带来的余震还有
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多少呢？
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身边坐着一对日本乘客，相信和我一样在等待虹桥机场的消息，我八卦的看一下他
' T) f" }% J; e" y3 _- k手上的卡片；上面写着“我想去洗桑拿浴”的中日对照，我，我汗。
